【广发宏观盛旭】利润特征可能包含减税贡献

广发证券资深宏观分析师  盛旭   

[e-mail]

报告摘要

第一，6月工业企业利润增速较上月回落，需求放缓料是主要原因，利润率上升可能反映减税贡献。

第二，哪些行业在拉动/拖累工业企业利润？

第三，库存前期曾有波动，本月再度表现为主动去库存，预计这一过程将持续到Q4前后。

第四，杠杆前期曾有波动，本月工业企业呈现被动加杠杆，产能投放小幅加速可能是主因。

第五，企业利润可能在Q3保持弱势徘徊的态势。

第六，央企利润增速已至9%以下，低于年度目标，一定程度的稳增长已具有必要性。

正文

6月工业企业利润增速较上月回落，累计增速大致走平，需求放缓料是主要原因，利润率上升可能反映减税贡献。6月份，规模以上工业企业实现利润总额6019.2亿，同比下降3.1%，前值为1.1%。从工业企业利润的三个驱动因素看，6月工业企业营业收入利润率（累计值）为5.86%，较1-5月上升；营业收入累计增速下行（5.1%下降至4.7%）；同期PPI从0.6%下降至0增长，即利润率是正贡献，但6月份及整个Q2，表征内需的建筑业与表征外需的出口都在回落，需求放缓带来的价格收缩料是主要原因。

利润率整体从一季度末的5.31%上升至二季度末的5.86%，可能和减税效应有一定关系。

哪些行业在拉动/拖累工业营收和利润？整体来看，采矿业利润累计增速从上月的4.7%下降为4.2%；制造业维持-4.1%；公用事业则从上月的9.6%下降为9.0%。具体分行业看，较上月形成盈利改善的行业包括黑色金属矿采、煤炭开采、汽车制造、烟草制品、计算机通讯、仪器仪表等，形成拖累的主要有石化开采、电气机械、电力、食品制造等。整体看，制造业企业盈利仍在低位徘徊；上游采矿业和下游公用事业的各行业间利润增速互有增减，并未有整体趋势性。油价和猪价波动可能是影响石化、食品行业的主因；电子通信、仪器仪表营收增速下降，但盈利反而回升，可能部分反映减税效应。

库存前期曾有波动，本月再度表现为主动去库存，预计这一过程将持续到Q4前后。产成品库存呈现出回落之势，6月累计增速为3.5%，前值4.1%。由于供给侧改革对供给端的抑制，2016年以来的库存周期形态出现异化，由之前几轮周期的“三角形态”变为“梯形形态”。主要原因是中上游部分行业产能未能充分释放，导致2017-18年的库存回补并不充分，去化也不明显，这一点在对各行业的库存周期进行拆分后可看得更为清晰。2019库存周期可能已处在梯形“下行边”，预计主动去库存将震荡持续至Q4前后。

杠杆前期曾有波动，本月工业企业呈现被动加杠杆，产能投放小幅加速可能是主因。6月工业企业总资产增速与上期持平，而负债增速回升0.3%，工业杠杆率整体上升。考虑到当月利润增速放缓，这一短期变动很像是被动加杠杆。结合6月份企业活化资金增长（M1增速达到4.4%）、制造业固定资产投资单月增速回升等现象，杠杆率的上升可能意味着企业产能投放出现小幅加速。但在需求整体放缓过程中，预计产能投放的力度与持续性整体仍弱。

企业利润可能在Q3保持弱势徘徊的态势。从整个上半年的企业利润来看，新增利润主要来源于建材、电力、电气机械、酒饮料等四个行业。其中建材在下半年可能边际上受约束于地产施工，电气机械和可能受约束于PPI趋势，食品饮料可能约束于CPI趋势。而从其他产业链来看，油价企稳（7月至今IPE布油均值和同比小幅高于6月）、汽车盈利降幅收窄将是支撑因素，基建亦提供终端需求的一定支撑。企业盈利可能在Q3保持弱势徘徊。Q4可能会有需求企稳和基数下降的双支撑。

央企利润增速已至9%以下，低于年度目标，一定程度的稳增长已具有必要性。若以财政部口径（包含工业企业与非工业企业）来看，6月全国国有企业利润总额同比增长7.2%，低于上月的8.7%；央企利润总额同比增长8.8%，低于上月的9.2%。

对于政策周期来说，就业和财政属于硬约束。2019年财政状况偏紧，主要解决方式一是盘活地方存量资金；二是加大央企利润上缴。2019年度中央企业净利润目标是比上年增长9%，目前的8.8%已经低于年度目标。这意味着一定程度的稳增长具有必要性。

核心假设风险：工业利润不及预期；经济下行压力超预期

郭磊篇

张静静篇

周君芝篇

【广发宏观周君芝】相机决策：2019年中期金融货币条件展望

贺骁束篇

盛旭篇

【广发宏观盛旭】青岳未了：2019年中期产业链展望

邹文杰篇

【广发宏观固收邹文杰】货币基金收益下行与资金流的迁徙

花朵吴篇

法律声明：

本微信号推送内容仅供广发证券股份有限公司（下称“广发证券”）客户参考，其他的任何读者在订阅本微信号前，请自行评估接收相关推送内容的适当性，广发证券不会因订阅本微信号的行为或者收到、阅读本微信号推送内容而视相关人员为客户。

完整的投资观点应以广发证券研究所发布的完整报告为准。完整报告所载资料的来源及观点的出处皆被广发证券认为可靠，但广发证券不对其准确性或完整性做出任何保证，报告内容亦仅供参考。

在任何情况下，本微信号所推送信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。除非法律法规有明确规定，在任何情况下广发证券不对因使用本微信号的内容而引致的任何损失承担任何责任。读者不应以本微信号推送内容取代其独立判断或仅根据本微信号推送内容做出决策。

本微信号推送内容仅反映广发证券研究人员于发出完整报告当日的判断，可随时更改且不予通告。

本微信号及其推送内容的版权归广发证券所有，广发证券对本微信号及其推送内容保留一切法律权利。未经广发证券事先书面许可，任何机构或个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、转载和引用，否则由此造成的一切不良后果及法律责任由私自翻版、复制、刊登、转载和引用者承担。